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如何提升收益，應對偏低人民幣存款利率？
中國正面臨由通縮和人口老化驅動的利率結構性下跌。長者通常儲蓄較多、消費較少，增加了貸款的資金供應。此外，中國房地產市場的整合減少了家庭對信貸的需求，推動利率下降。人民幣是一種受管理的貨幣，因此在岸和離岸市場之間存在利率差異（見圖一）。
點心債券由彭博離岸人民幣指數總回報指數所代表。在岸中國政府債券由彭博中國國債及政策性銀行總回報指數所代表。投資者不能直接投資某一指數，其表現亦不反映包括聯博基金在內的任何特定投資的表現。指數不包括與互惠基金投資有關且會降低總回報的銷售費用或經營開支。資料來源：彭博，截至2025年7月22日。
為甚麼現在是投資良機？
七月初，中國監管機構宣布計劃擴大南向債券通的合格投資者範圍，並考慮將年度配額翻倍至1萬億元人民幣，而擴展將包括券商、保險公司、互惠基金和財富管理公司，使合格的中國大陸投資者能夠直接購買點心債券。此前，該計劃僅限於約40家由中國人民銀行批准的銀行。我們認為此政策變化是經過多年監管後對點心債券市場的認可。隨著中國對收入的需求增長，此政策變化亦為國內投資者提供了額外的途徑，以應對利率長期偏低的環境（見圖三）。
我們可以期待哪些機會和風險？
點心債券在近年來經歷了顯著的復甦（見圖四）。2024年，點心債券的總發行量達1.6萬億元人民幣，創下十年來的最高水平，並由中國相對於美國的偏低且穩定的利率趨勢所驅動（見圖五），使離岸人民幣（CNH）利率成為具有吸引力的貸款選擇。最明顯的受益者是業務與中國相關的發行人。此外，選擇性發行人通過將借入的人民幣換成其基礎貨幣，戰略性地降低其資本成本，而這是人民幣國際化的一大好處。因此，我們預計更多的全球發行人將轉向點心債券。
2025年，約80%的新債券發行來自中國發行人，其中一些債券提供比同類型在岸債券更高的收益，創造了相對價值，而剩下的20%來自非中國發行人，為資產類別增加了多樣化的好處。此類發行人通常需要經過密集的信用分析，同時讓我們通過新發行讓步、價格發現或不常見發行人的稀缺價值，從而解鎖獨特的機會。同樣重要的是，投資者需要注意點心債券的相關風險，包括信用風險；鑑於信用基本因素的廣泛範圍，其中可能存在高收益、未經評級或新發行人。此外，點心債券的流動性通常低於在岸中國債券。
誰將是下一位發行人？
印尼政府是亞洲債券市場的新星，並正在考慮發行點心債券。中國是印尼最大的貿易夥伴，亦是其商品出口的主要目的地，例如對電動車電池至關重要的鎳。類似的趨勢在拉丁美洲也有出現，例如巴西和智利等國家向中國出口大豆和櫻桃。一則冷知識：您知道智利所出產的櫻桃中有90%的產量被出口至中國嗎？
一帶一路涉及150個國家，旨在通過鐵路、公路和管道等基礎設施項目將中國與亞洲、歐洲和中東連接起來，而這些項目以人民幣融資，為基礎設施承包商提供人民幣收入，並激勵他們以人民幣融資。由參與一帶一路的國家驅動，中國近一半的跨境貿易現以人民幣結算（見圖六）。在2025年上海陸家嘴論壇上，國家推出了加速人民幣國際化的新舉措，而其中一個重要措施是發展自由貿易離岸債券，旨在為爭取海外業務或項目（例如一帶一路）的中國境內企業擴大獲取離岸人民幣資本的途徑。
通過發行點心債券，發行人可以使其收入與貸款成本保持一致，消除多重貨幣交易費用，加強與中國的聯繫，分散資金來源從而降低整體貸款成本。
中國政府債券至關重要
在人民幣計價資產中，在岸中國政府債券是最具流動性和最活躍交易的工具，並提供避險屬性。中國政府債券提供純粹的存續期來源，並受益於貨幣寬鬆政策。我們強烈建議投資者採用啞鈴配置策略，結合中國政府債券的避險特性與點心債券的收益特性，形成一個平衡的投資組合。
縱觀大局
中國的利率趨勢正處於結構性下跌階段。然而，通過啞鈴配置策略結合中國的在岸和離岸債券市場，仍然可以實現相對具有吸引力的人民幣收益。目前，我們在點心債券市場看到引人注目的收益機會，但這些機會可能不會永遠持續，因此投資者需要立即行動以提高收益。
資料來源：聯博，截至2025年7月。